非论是营收如故利润均接近指导上限。

北京时辰 8 月 20 日下昼，老铺黄金（6181.HK）发布了 2025 年 H1 事迹，由于此前泄漏过盈利预报，从现实事迹来看，非论是营收如故利润均接近指导上限，是一份还可以的事迹，具体重心如下：

1、事迹环比提速。25H1 老铺黄金完了总营收 123.5 亿元，同比增长 251%，接近指导上限。

从趋势上看，从 24H1 启动公司的事迹聚合两次环比提速，仍然处于快速膨胀期，上半年收入杰出了旧年全年，中枢如故受益于黄金的上行周期以及老铺品牌力束缚提高带来的客群拓展和破圈。

利润上，固然上半年金价大幅高潮导致老铺原材料本钱显赫提高导致毛利率有所下滑，但在筹办杠杆的开释下合座利润快于营收端的增长，完了归母净利润 22.7 亿元，同比增长 286%。

2、开店速率加速，国外迎来第一店。扫尾上半年，老铺新开了 5 家门店，国内的 4 家门店清一色集合在一线城市的中枢商圈，相较于岁首制定的 6-8 家门店所在也曾完成泰半。

此外，6 媒人铺在新加坡开设了国外首家门店，标记着公司厚爱开启巨匠化膨胀。

3、同店营收加速增长。从预计单店效益的中枢狡计——同店营收增速上看，25H1 老铺同店营收增长 201%，环比提速，除了老铺自己品牌力提高所带来的当然流量外，公司还通过优化现存门店的位置和面积提高了会员的复购率。

证实海豚君测算，若是下半年保执相同的店效，全年老铺的单店平均营收将杰出 5 亿元，接近爱马仕。

4、线上渠谈占比提高。跟着上半年老铺在社媒（小红书、抖音）的执续奉行和发酵，线下门店的稀缺性和溢出效应使得老铺在天猫等线上平台推崇亮眼，线上完了营收 16.2 亿元，占比小幅提高 2pct 达到 13.1%。

5、高溢价产物占比进一步提高。从产物结构上看，固然公司取消泄漏足金黄金和足金嵌入品类的具体占比情况，但联结调研信息，老铺的高毛利品类足金嵌入产物的比重仍在进一步提高。

梳理上半年老铺的推新当作，非论是曼陀罗如故七子葫芦系列，单克金价齐要更高。

5、毛利率有所下滑。由于上半年金价的飙升，固然 2 月份老铺提过一次价，但提价幅度（5%-12% 之间）小于金价的涨幅（上半年涨幅在 24% 操纵），毛利率同比下降 3.2pct 达到 38.1%。

预计下半年，由于公司在 8 月份开启了年内第二次提价，详尽提价幅度预计在双位数以上，因此若是下半年金价不再大幅高潮，海豚君预计毛利率会得回环比建造。

6、筹办杠杆开释带动用度率大幅下降。领先销售用度上，一方面由于公司上半年进驻一线城市中枢商圈速率有所提高，推升了房钱本钱。

另一方面，公司加大了在新开门店的营销举止频次和力度（举例限时扣头、满减举止），销售用度同比增长 175%，小幅超出阛阓预期。

措置用度的投放则相对克制，但由于收入的高速增长，销售用度率 & 措置用度率较同时均显着回落，最终净利率提高 1.7pct 达到 18.4%。

7、财务淡雅数据一览：

海豚君合座不雅点：

领先，单从事迹层面上看，老铺上半年毫无疑问推崇如故可以的，在开店克制的情况下事迹的高速增长依赖店效的大幅提高。

固然公司莫得给出具体的拆分，但联结调研信息，由于老铺老会员的复购率其实并不高，以前下单的存量客户占上一年会员总和的比例不到 15%（爱马仕的复购率在 50% 以上）。

因此，海豚君预计老铺店效的提高主要依赖的是新增用户，而这些新增用户又有很大一部分来在国际破坏品牌的受众群体。

证实老铺我方的公告泄漏，从下图可以看到公司当今的破费者和国际破坏品牌的重合度也曾接近 80%。

是以尽管由于老铺当今莫得解脱黄金自己的周期，不是信得过真谛上的破坏，但却实打实诱导到了一大齐破坏的破费群体，并泛动成了我方的事迹，从这个角度来说，老铺照实迈出了走向破坏谈路的第一步。

预计下半年，海豚君觉得下半年老铺的推崇至关首要，是老师老铺自己竞争力的首要节点。

中枢原因在于阛阓许多投资者觉得老铺上半年龄迹的飙升是享受到了黄金价钱快速高潮的红利期。（由于老铺基本齐是一口价，且仅在 2 月份提过一次价，因此相较于按市价计价的黄金来说更有性价比）

而投入下半年，一方面现时金价也曾企稳，另一方面，8 月 25 日老铺启动了年内第二次全品类提价（提价幅度在 4%-12% 之间）。

若是在此布景下，破费者给与提价，且老铺的店效依然可以防守上半年的水准致使有所提高，海豚君觉得可以标明老铺具有一定的 "逆周期" 品牌粘性。

而若是在金价舒服的环境下老铺的店效增长乏力，环比出现负增长，则讲解老铺如故解脱不了金价的波动周期。

从估值上看，若是假定下半年老铺的店效保执不变，全年净利润达到 45 亿，对应现时的估值为 28x，和海豚君测算的将来 3 年 30% 以上的利润复合增速比较并不算高。

但这里要津的问题是现时老铺在黄金的舒服和下降周期中事迹的执续性并莫得得回考证，尤其当金价下降时还会酿成存货的贬值，因此从这个角度来说老铺的估值相较于弱周期属性的生意口头来说当然会有一定折价，具体方案依赖诸位投资者的风险偏好。

以下为财报淡雅解读

一、事迹合座环比提速

25H1 老铺黄金完了总营收 123.5 亿元，同比增长 251%，接近指导上限。

从趋势上看，从 24H1 启动公司的事迹聚合两次环比提速，仍然处于快速膨胀期，上半年收入杰出了旧年全年，中枢如故受益于黄金的上行周期以及老铺品牌力束缚提高带来的客群拓展和破圈。

从渠谈上看，跟着上半年老铺在社媒（小红书、抖音）的执续奉行和发酵，线下门店的稀缺性和溢出效应使得老铺在天猫等线上平台推崇亮眼，线上完了营收 16.2 亿元，占比小幅提高 2pct 达到 13.1%。但线下依然是老铺的主战场。

从地区上看，由于老铺 6 月报复新加坡，联结调研信息，从近期营业情况上看，非论是客流量如故客单价均超出阛阓预期，但由于基数较小，带动老铺国外营收占比提高 4.7pct 达到 12.9%。

但海豚君觉得一方面新加坡华东谈主群体比较多，文化和国内也较为相似，再加上是新加坡的首店，具有一定的稀缺性，因此新加坡门店的爆火并不等同于老铺在国外开采会告成。后续还需要不雅察老铺进驻其他国度后的推崇情况。

二、开店速率加速，国外迎来第一店

从开店节律上看，扫尾上半年，老铺新开了 5 家门店，国内的 4 家门店清一色集合在一线城市的中枢商圈，相较于岁首制定的 6-8 家门店所在也曾完成泰半。此外，6 媒人铺在新加坡开设了国外首家门店，标记着公司厚爱开启巨匠化膨胀。

证实公司事迹会调换，若是新加坡门店筹办数据简陋，将来 2-3 年内老铺将优先在东南亚地区开设 5 家门店，并后续逐渐拓展至日韩、中东、泰西阛阓。

从预计单店效益的中枢狡计——同店营收增速上看，25H1 老铺同店营收增长 201%，环比提速，除了老铺自己品牌力提高所带来的当然流量外，公司还通过优化现存门店的位置和面积提高了会员的复购率。

证实海豚君测算，若是下半年保执相同的店效，全年老铺的单店平均营收将杰出 5 亿元，接近爱马仕。

三、原材料本钱上升，毛利率有所下滑

由于上半年金价的飙升，固然 2 月份老铺提过一次价，但提价幅度（5%-12% 之间）小于金价的涨幅（上半年涨幅在 24% 操纵），毛利率同比下降 3.2pct 达到 38.1%。

这如故在公司旧年押注黄金价钱高潮，大举购买黄金囤货的情况下，因此，可以显着看到现时老铺的毛利率如故极猛进度上依赖金价的变化。

预计下半年，由于公司在 8 月份开启了年内第二次提价，详尽提价幅度预计在双位数以上，因此若是下半年金价不再大幅高潮，海豚君预计毛利率会得回环比建造。

四、筹办杠杆开释带动用度率大幅下降

领先销售用度上，一方面由于公司上半年进驻一线城市中枢商圈速率有所提高，推升了房钱本钱，另一方面，公司加大了在新开门店的营销举止频次和力度（举例限时扣头、满减举止）。

销售用度同比增长 175%，小幅超出阛阓预期，措置用度的投放则相对克制，但由于收入的高速增长，销售用度率 & 措置用度率较同时均显着回落，最终净利率提高 1.7pct 达到 18.4%。

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